※IRに問い合わせた人の情報を頂いたため、トーセの取り分についての章以降を訂正しました
今回はオジサンが力を入れて投資しているトーセを分析してみたいと思います。
トーセはゲームメーカーから委託を受けてゲームの開発を行なう受託開発業務がメインの会社です。
敢えて自社ブランドのゲームを出さないことで、委託を多く受けるビジネスモデルです。
タイトルにも書きましたが、トーセには大幅高の夢があります。
（が、リスクもあります。）
現状のトーセの業績
まず最近のトーセの業績ですが、数値にムラはありますがずっと黒字です。
無借金かつ自己資本比率が約84%となっており、財務はかなり良好です。
トーセの1年間のチャートを見ていると6月から急騰しています。
急騰の理由は明確で、ドラゴンクエストライバルズの開発担当を発表したからです。
普段を自社名を出さずに黒子に徹するトーセですが、今回はレベニューシェアモデルが適応されると考えられるのでリリース前の発表になったと思います。
チャートを見ると、発表前から株価は3倍くらいになっており十分にライバルズの貢献を織り込んでいるように見えますよね。
果たして本当にそうでしょうか？
DQライバルズの業績寄与額についての考察
DQライバルズがどの程度トーセの業績に寄与するかを考えるには以下の3つを考える必要があります。
①DQライバルズがどの程度のセルランになるか
②トーセの取り分がどのくらいになるか
③セルランと取り分が想定通りであれば、どのくらいの営業利益寄与になるか
①DQライバルズがどの程度のセルランになるか
実際のセルラン初動予想は、もう少しリリース日が近づいてから正式に出したいと思います。
ただし、現状からでもこれは言えます。
DQライバルズ相当期待していい！
オジサンは単にドラクエだから期待していいと申し上げているわけではありません。
ドラクエで人気の2アプリの初動を振り返ると・・・
・星のドラゴンクエスト⇒7位
・DQMSL⇒3位
星ドラについては7位だったのです。
ドラクエだから初動3位以内確約！ってわけじゃない。
それでもDQライバルズに期待していいと思う理由は、リリース前のネット上の熱量が星ドラと全然違うからです！
You tubeのPV視聴回数は約65万回に達していますし、掲示板やツイートにも勢いがあります。
過去のアプリと比較すると、シノアリスのリリース前のスコアと同程度の水準です。
ゲーム内容に好き嫌いの分かれたシノアリスですが、接続数は異常な数でした。
ライバルズはシノアリス級の接続数×ドラクエ×ゲーム内容問題なし（CBTの感想から）が期待できますので、非常に強力です。
初動3位以内、年間で月商20億円をキープしてもおかしくありません。
②トーセの取り分がどのくらいになるか（10/23訂正）
次に考えなくてはいけないのは、トーセの取り分がどの程度になるかです。
ここからは、レベニューシェアであることを前提に話を進めます。
（10/23追記）IRに問い合わせをした方から情報を頂きました。どうやら特殊な形式のレベニューシェアである可能性が高いようです。
まずは売上の取り分に関わるであろう要素を以下の図に示します。
（10/23追記）追加情報によると、この予想図は正しくないようです↓
この予想図が大体正しいとすると、権利関係（PF取り分とIP使用料）で既に売上の4割を持っていかれます。
残りの6割が各社の役割に応じて配分されるものと予想します。
各社の役割ですが、スクエアエニックスの特に旧エニックス部門は開発をほとんど外注すると言われています。
初期開発やリリース後の継続した開発はトーセが100%担うと考えてよいと思います。
スクエニは世界観やバランス調整、マーケティングなどを担当するはずです。
これらの役割の分担を考えると、6割の配分でトーセ取り分は2割～3割程度と予想しています。
DeNAと任天堂の例で考えると3割貰える可能性もありますが、これ以降はトーセの取り分2割の前提で話を進めていきます。
（訂正記事）読みにくくなって申し訳ないですが、IRに問い合わせた人からメールを見せて頂きました。
そうすると、以下の図が正しい可能性が高いです。（あくまでも提供があった情報を元に考察）
当初の予測との違いは、開発と運営の費用をスクエニが出すらしいことです。
実際に作業を行なうのはトーセとなります。
スクエニは投資家のような側面も持つイメージです。
さらに、売上に応じた形でロイヤリティ収入をスクエニから貰えるということらしいです。
トーセ側からみると、開発・運営にかかる費用はスクエニから貰えるわけですからリスクが下がります。（おそらくゲームが売れなくてもライバルズ単体で赤字にはならない仕組み）
ただし、リスクが下がるということはロイヤリティの率も下がりそうなので、取り分は10%前後であると考えられます。
ただし、ロイヤリティ収入単体で見た場合の営業利益率は8割を超える水準になるのではないでしょうか。（トーセにかかる人件費や運営費はスクエニ提供資金で相殺のイメージ）
③セルランと取り分が想定通りであれば、どのくらいの営業利益寄与になるか
※この章は取り消し線を使わずに書き直します
最後に①②の前提の場合、トーセの業績はどのようになるでしょうか。
ライバルズが年間で月商20億円をキープした場合の売上は240億円です。
ロイヤリティが1割だとすると24億円になります。
営業利益率が8割とすると年間寄与は約19億円になります。
トーセの毎年の営業利益を大体3億円程度とすると、ライバルズを乗せるだけで営業利益が22億円になります。
今期のトーセ会社予想は営業利益約5億円、純利益が約3億円（EPS40.64円）となります。
営業利益を27億円として純利益が営業利益に比例するとしたら、EPSは約179円になります。
PER20倍で計算すると、適正株価は3580円となります。
トーセにまつわるリスク
これまでの前提では株価1.5倍以上を狙える銘柄であることが分かります。
しかしながらリスクも存在します。
リスク①：実はレベニューシェアじゃなかった場合
これは最悪のケースです。
トーセ株主は全員爆死コースです。
しかしながら、今回は以下の理由からレベニューシェアでない可能性は低いです。
・スクエニの公式HPにトーセの名前が出ている
（過去の例から、スクエニで名前が出ていればほぼレベニュー）
・会社側がレベニューをやっていくと明言している
（さらに、名前を表に出さないことが強みのトーセが自ら名前を出している）
・四季報にそれっぽいことが書いてある（これは参考程度）
これは最終的には1Q決算発表の数値で判断することになります。
（追記）前の章で申し上げた通り、レベニューシェアの可能性が極めて高くなりました
リスク②セルランや取り分が想定通りでなかった場合
これについては分かりませんが、おそらく大丈夫でしょう。
リリース前の熱量から初動は問題ないはずです。
余程のバランスを崩すような運営の失敗がない限り、年間で稼いでくれると思います。
万が一、運営のミスで失速するようなことがあれば、その時に利確または損切りすればよいです。
まとめ
オジサンの分析によると、トーセは明確に株価倍を狙える数少ないゲーセク銘柄です。
さらに、オジサンの分析以上の上ブレ要因としては以下が考えられます。
①ライバルズが月商20億円以上稼ぐ
②トーセのロイヤリティ収入が1割以上だった場合
③ライバルズに続くレベニューシェア案件の発表
会社側としてはレベニュー案件に力を入れると言っているので、③には大変期待したいところです。
今まで超地味銘柄だったトーセですが、一気に小型時価総額ゲーセクの主役になれる可能性を秘めた会社に変わりました。
オジサンが最も注目している銘柄の１つになります！
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